5月13日，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售(shòu)。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特(tè)估”的行情，市场关注度(dù)非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这一波(bō)“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有多只国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技(jì)引领、央(yāng)企现(xiàn)代能源等ETF也将获(huò)批发行，更(gèng)有扎堆上报的(de)央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是(shì)构成(chéng)催(cuī)化因素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申(shēn)报(bào)发(fā)行，我认(rèn)为确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下(xià)半年，中特估有可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主题(tí)基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这(zhè)样(yàng)的布局可以(yǐ)更好支持(chí)央(yāng)国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将成为行情(qíng)进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企主题(tí)基(jī)金申(shēn)报和发行，行情火(huǒ)热下将为市(shì)场带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公募(mù)基(jī)金积极(jí)布局央国企主题基(jī)金，一(yī)方面是因(yīn)为新(xīn)一轮(lún)深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市(shì)公司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一夜黑风高什么意思含义，夜黑风高啥意思(yī)方面是(shì)落实公募(mù)基金行(xíng)业高(gāo)质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资(zī)金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金服务资本(běn)市场改革(gé)、服务实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为(wèi)央企(qǐ)相关(guān)标的和(hé)板(bǎn)块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中(zhōng)特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大(dà)明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企(qǐ)或地方国资所在的(de)行业(yè)，民(mín)营企业占比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身基本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究(jiū)投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波(bō)中特估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的机会未(wèi)来(lái)三年分两个(gè)阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是(shì)今(jīn)年以数(shù)字经济(jì)和“一带(dài)一(yī)路”的主题(tí)普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段(duàn)是(shì)未(wèi)来两(liǎng)年(nián)，在(zài)主题性机会(huì)消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计(jì)对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体现在每(měi)一(yī)个央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司经营(yíng)层(céng)面(miàn)可(kě)能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在(zài)行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报前十大(dà)重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基金(jīn)的(de)持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据(jù)显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比(bǐ)例(lì)，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对(duì)港股央(yāng)国企的持(chí)股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国(guó)企持股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股总市值的(de)比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司(sī)的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过(guò)去对国央企(qǐ)的固定(dìng)思维(wéi)，需(xū)要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发(fā)现变(biàn)化(huà)。

　　另一(yī)方(fāng)面(miàn)，融(róng)通基金在(zài)行(xíng)动上，要求研究员将自(zì)己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察(chá)其实(shí)地调研的的(de)成(chéng)果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和(hé)财务导向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构(gòu)、主体持续发展能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外的传统估(gū)值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所(suǒ)涉夜黑风高什么意思含义，夜黑风高啥意思及到的行(xíng)业和公司，一直在发生(shēng)的变化(huà)。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行中国特色的估值体系是(shì)资(zī)本(běn)市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习领会(huì)并针对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行(xíng)改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该(gāi)体系的框架是(shì)第(dì)一位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系能否具(jù)备(bèi)长(zhǎng)期价(jià)值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的(de)认(rèn)知误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要(yào)符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需(xū)要承(chéng)担社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值(zhí)体(tǐ)系之中，也(yě)引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为(wèi)，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发，现金流折(zhé)现为主要(yào)方法(fǎ)的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社(shè)会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国特色(sè)的(de)ESG评(píng)价体系(xì)，充分(fēn)体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年(nián)来国(guó)资(zī)委指(zhǐ)导国(guó)内团队对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注(zhù)重(zhòng)企业(yè)价值(zhí)的可持续(xù)估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任(rèn)等要素(sù)对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利(lì)于提(tí)高估(gū)值(zhí)定价(jià)模型的科学(xué)性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量化指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强(qiáng)度(dù)等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选基金经(jīng)理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断上有变(biàn)化(huà)，尤其是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全(quán)要(yào)素(sù)成本等，以及在纵向和横(héng)向上的(de)研(yán)究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可(kě)持续(xù)发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值(zhí)结论和判断的(de)影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论(lùn)和估值(zhí)判断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适(shì)应中国的市场和经(jīng)济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可(kě)以使用。

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